通胀上行趋势确定
一季度报告仅通过“价格形势基本稳定”、“PPI较长时间维持在负值区间运行”对物价进行淡化处理，二季度报告则重点强调了“物价对需求面变化总体上较为敏感。未来若总需求持续回升可能会加大物价上行压力。对未来价格走势的动态变化仍需给予关注。”对通胀上行风险的担忧明显加大，这令人稍感意外，因为就在7月15日，央行官员徐诺金还在警示经济放缓和通缩是当前最大的风险。
从目前的经济运行情况看，我们更同意二季度报告中的观点。未来一段时间通胀上行趋势基本确定。首先，货币的先行指标（M1、M2-M1）已预示通胀见底。其次，生猪存栏和能繁母猪存量已低于上轮“猪周期”的低点，相比于去年的“伪猪周期”（当时能繁母猪存量很高），考虑到“宽信用”导致总需求回暖，今年下半年将迎来真正的猪肉价格上升周期。最后，今年多地严重干旱，南方暴雨等异常天气导致粮食、饲料、蔬菜和水果减产，总需求回升而总供给承压，猪肉以外的食品价格上涨压力同样不容忽视。再考虑到基数因素，下半年CPI可能呈现先低后高的走势，三季度逐步筑底，四季度加速上行，年底有望接近甚至高于3%，明年一季度有可能突破决策层设定的“3.5%”的上限。这样来看，央行对通胀的担忧可能随着时间的推移逐步兑现，货币政策宽松的空间将越来越小。
此外，PPI同比年底有望转正。一方面，PMI新订单和产成品库存合成的供需缺口走强，这有利于带动企业补库存需求，PPI底部得以确认。另一方面，只要PPI环比不继续大幅走弱（在政策放松、总需求回升的背景下很难实现），四季度的基数效应将大幅带动PPI同比回升，年底有望转正。
降低融资成本需标本兼治
二季度报告响应了国务院常务会议降低融资成本的要求，在专栏中专门分析了企业融资难的几点原因：一是企业债务率较高，债务负担与融资需求互相推动。二是“财务软约束”拉高了融资利率，部分软约束的低效企业占用信贷资源而挤出了小微企业的融资机会。三是股权融资发展不足，企业对于债务融资需求较高。四是我国储蓄率降幅明显超出了投资率降幅，供需失衡导致利率上升。
我们对融资难问题的看法与央行的看法基本一致：融资难源自债务滚动需求叠加预算软约束导致的挤出效应以及储蓄率拐点，不是货币总量供给不足的问题。
央行提到降低融资成本要标本兼治。“本”是什么？我们认为传统部门强劲的融资需求和储蓄率拐点是全社会融资成本被推高的本质原因，其结果是其他市场化部门融资需求被不断挤出。“标”是什么？是这种挤出效应下的表现形式：非标的兴起、利率市场化、互联网金融、期限错配、融资链条盘根错节等等。正所谓没有买卖就没有杀害，没有预算软约束部门强劲的融资需求，也许就没有这么多绕开监管的金融创新出现了。
