财政政策将以盘活存量为主，扭转八项规定造成的被动紧缩。在八项规定下，财政支出进展缓慢，项目落实不到位。未来可以确定的是，财政资金投放将进一步加快，助力稳增长。
上半年货币政策经历了从“紧货币、宽信用”，转向“宽货币、紧信用”的过程。目前央行态度已经发生明显转变，去年是倒逼金融机构去杠杆，今年则显露出明显利率维稳意图，但央行显然低估了需求萎缩的严重程度。目前来看，尽管考虑到资金流向难以控制、信号意义较强、负面作用较大等问题，央行全面降准的可能性较低。但在经济低迷、通胀温和的条件下，定向宽松的力度还将加大，尤其是通过再贷款定向释放流动性。传闻央行已利用再贷款投放基础货币9000亿，笔者通过4月央行资产负债表和近期已公布的再贷款投放额测算，其规模大约为6878亿。再贷款将主要用于扶持中小企业、三农等经济薄弱环节。但在商业银行控制风险、惜贷的情况下，政策执行可能大打折扣。
流动性继续宽松
供需两端的压力明显缓解，银行间的“钱荒”很难再现。从供给端看，资金面稳中趋松。首先，外汇占款有望维持正增长，下行压力不大。欧央行降息预期已经兑现，下半年宽松力度将继续加大，包括欧版QE购买ABS以及更长期限的LtrO，支持私人部门和非金融企业贷款。在美联储QE平稳退出、加息预期尚远的背景之下，外围流动性稳中趋松。再加上出口复苏、进口疲弱带动国内贸易顺差扩大，外汇占款很难大幅下滑。其次，财政存款投放有望加快，财政部已经在督促政府性支出进度。第三，央行的公开市场操作也在加大力度，定向降准和再贷款已开始实施，这和去年的刻意收紧有根本区别。
从需求端看，实体和银行间需求明显回落。除了实体经济尤其是房地产等资金黑洞的需求萎缩之外，由于同业和非标监管政策收紧，同时银行风险偏好下降，银行间同业业务扩张的冲动得到有效抑制，同业间融入融出的需求回归理性。
综合判断，银行间“钱荒”不会再现，适度宽松的局面将继续维持。但是，“钱荒”并没有消失，而是随着信贷和非标融资的收紧，从银行间转移到了实体部门，未来政策或逐步从“宽货币、紧信用”转向“宽货币、宽信用”。一季度贷款加权平均利率继续上行，而且利率上浮比例大幅提高，社融和信贷数据也显示出实体融资约束偏紧，金融机构惜贷情绪严重。未来政策必须加大力度支持实体经济融资，核心就是宽信用，方式可能包括放松信贷额度、调整存贷比限制乃至降息等。但是，融资成本高的根本原因还是经济结构和产业结构问题，也是转型升级时期必然出现的现象。(民生证券研究院副院长 管清友 民生证券宏观研究员 朱振鑫)
