【摘要】新质生产力与新型工业化一脉相承，密不可分。发展新质生产力是推动高质量发展的内在要求和重要着力点，新型工业化是发展新质生产力的主阵地，是建设制造强国的必由之路。加快提升服务新质生产力和新型工业化的能力与水平，已经成为中国资本市场进一步全面深化改革的重要内容。资本市场应更好发挥资源优化配置与价值发现功能，分担创新风险，为科技创新提供持续稳定的资金支持，并进一步增强自身制度对新质生产力的包容性和适应性，强化自身在推动新型工业化中的担当作为。
【关键词】资本市场 全面深化改革 新质生产力 新型工业化
【中图分类号】F832.5/F124 【文献标识码】A
【DOI】10.16619/j.cnki.rmltxsqy.2025.08.007
【作者简介】谭小芬，北京航空航天大学经济管理学院教授、博导。研究方向为国际金融市场、跨境资本流动、汇率市场变化、金融风险。主要著作有《金融学前沿文献导读》（主编）、《国际大宗商品定价权的金融视角分析及我国的对策研究》、《货币政策与非金融企业杠杆率研究》（合著）、《通货膨胀目标制、货币政策规则与汇率》等。
引言
当前，新一轮科技革命和产业变革深入推进，围绕工业化布局与先进制造技术的竞争持续加剧，中国亦处于新旧动能转换、产业转型升级的关键时期。以高质量发展推进中国式现代化，亟需以培育和发展新质生产力为内在要求和重要着力点，并在此基础上加快推进新型工业化进程。
新质生产力与新型工业化都是在新一轮科技革命和产业变革中出现的新范畴，二者相互影响、相互依存。[1]一方面，新质生产力是新型工业化的重要动力。具体而言，新质生产力通过技术创新、科技赋能和数字化转型等方式重构生产要素组合方式（例如，运用人工智能替代低阶劳动、以工业互联网优化企业资源配置等），以信息化带动工业化，也就是以新质生产力促进新型工业化发展。[2]另一方面，新型工业化是发展新质生产力的重要载体与应用场景。[3]党的二十届三中全会提出，要“加快推进新型工业化，培育壮大先进制造业集群，推动制造业高端化、智能化、绿色化发展”，相关探索与实践有助于推动生产函数中创新、数据、绿色等新型要素权重的提升，为新质生产力的核心技术突破提供重要着力点。
新质生产力与新型工业化均以科技创新为核心动力，而科技创新耗时长、风险大，需要长期稳定的资金支持，因此资金融通十分关键。此外，新型工业化的推进还伴随着工业设备的大规模更新，这使得相关资金需求迅速攀升。2024年3月国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新的行动方案》，要求推动与落实工业领域大规模设备更新以促进制造业高端化、智能化、绿色化发展，并明确提出，到2027年工业领域设备投资规模较2023年增长25%以上。据工业和信息化部估计，预计2025～2027年工业领域在建和年内开工项目将拉动投资超过11万亿元。[4]
面对新质生产力与新型工业化发展资金需求持续增长的形势，作为重要主体的科技创新型企业（以下简称“科创企业”）发展始终存在融资难、融资慢等痛点。国内金融市场长期以间接融资为主，据中国人民银行统计，2024年中国社会融资规模增量32.26万亿元，其中过半数由新增人民币贷款构成（17.05万亿元），企业债券净融资和非金融企业境内股票融资新增规模仅分别为1.91万亿元和0.29万亿元。[5]然而，科创企业具有研发投入多、资金需求大、收益不确定性高、抵押资产少等特征，很难通过间接融资获取足额资金。相比之下，资本市场直接融资中的股权融资不会增加企业债务负担，且股票市场投资者对高风险、高收益的追求与科创企业的运营模式也较为契合。因此，推进新质生产力与新型工业化的发展，资本市场大有可为。具体而言，健全的资本市场体系能够吸引更多投资者，并通过私募股权投资（PE）和创业投资（VC）等多元化直接融资渠道，运用市场力量而非单纯利用政策引导资本要素流向科技创新领域，在培育新质生产力的同时促进全产业的转型升级，为实现新型工业化打下坚实基础。
资本市场服务新质生产力与新型工业化的现状
世界经济发展历程表明，资本市场是大国经济崛起的重要支撑。[6]随着新质生产力向纵深发展和新型工业化的持续推进，资本市场发挥的作用愈发重要；反过来，新质生产力和新型工业化也逐渐成为资本市场高质量发展的关键着力点。[7]作为畅通“资本-科技”“资本-产业”“科技-产业”影响链条的关键枢纽，资本市场无论是在服务新质生产力与新型工业化方面，还是在促进新质生产力与新型工业化之间的契合互动方面，均需要发挥更大的作用。
资本市场亟需以新质生产力和新型工业化为重要方向进一步全面深化改革。2024年以来，中国资本市场进一步全面深化改革的积极信号持续释放，资本市场的监管理念与生态环境正在发生深刻变化。[8]2024年4月《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（即新“国九条”）提出，要“以强监管、防风险、促高质量发展为主线，以完善资本市场基础制度为重点，更好发挥资本市场功能作用”。[9]2024年7月党的二十届三中全会提出，要“健全投资和融资相协调的资本市场功能，防风险、强监管，促进资本市场健康稳定发展”。[10]同年12月召开的中央经济工作会议提出，要“深化资本市场投融资综合改革，打通中长期资金入市卡点堵点，增强资本市场制度的包容性、适应性”。[11]2025年3月中国证监会进一步强调，要“以深化投融资综合改革为牵引，全面启动实施新一轮资本市场改革，推动各项改革举措平稳落地，取得可感可及的改革成果”。[12]以上方针政策不仅表明新一轮资本市场改革的必要性与紧迫性，还将投融资综合改革置于核心位置。
深化投融资综合改革的重点在于提高资本市场服务实体经济的能力和效率，融资端要完善直接融资体系，投资端要提振各类投资者的信心与热情。[13]随着中国经济发展模式向发展新质生产力转换并向推进新型工业化迈进，无论是从科技创新主体的融资需求和困境角度来看，还是从中国资本市场与西方成熟资本市场在服务科技创新方面的差距来看，资本市场都需要承担更加重要的责任。
新质生产力板块的上市公司大多属于技术密集型和资金密集型企业，呈现低负债、高成长特征。此外，科创企业细分赛道多元且各自具备特有优势，例如，人工智能产业研发强度大、生物技术和新能源产业成长性优势明显、新材料产业战略性和先导性强、高端制造业经营资产周转率高等。以上优势有助于从投融资两端活跃、壮大资本市场，从投资端来看，科创企业的优势有助于促进广大投资者特别是专业机构投资者加大持仓力度，为资本市场注入新动能，进一步活跃、壮大资本市场；从融资端来看，资本市场以支持优质科创企业为重点服务新质生产力，有助于增强资本市场制度包容性和适应性，提升资本市场服务实体经济的能力。
新质生产力聚焦人工智能、生物技术、新能源、新材料、高端制造业等战略性新兴产业和未来产业，这些前沿产业发展前景广阔，是推进新型工业化的重要着力点。工业不仅是服务实体经济高质量发展的重中之重，与资本市场之间的联系也十分紧密。就A股市场而言，据Wind统计，截至2025年3月21日，我国所有A股上市公司中工业企业数量占比超过七成，市值占比超过五成。[14]因此，新型工业化的推进有望为资本市场迎来新一轮上涨周期提供重要支撑。
资本市场对科技创新的支持力度持续提升。近年来，资本市场不断强化支持新质生产力和服务新型工业化的担当作为，逐步完善相关政策体系。2024年以来，国务院印发新“国九条”，配套中国证券监督管理委员会（简称中国证监会）《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》（简称“科技十六条”）、《关于深化科创板改革 服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（简称“科创板八条”）、《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（简称“并购六条”）等措施，逐步形成以新“国九条”为主体，配套多项措施的“1＋N”政策体系。我国资本市场在科创企业股债融资、完善支持科技创新配套制度、完善发行承销制度、提高科创企业并购重组便利度等方面持续推出新措施，优先支持开展关键核心技术攻关的科技型企业，对新产业新业态新技术的包容性、适应性明显增强，促进金融资源向支持新质生产力和服务新型工业化领域集聚。在此基础上，2025年2月中国证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》，针对资本市场服务科技型企业的各个环节提出具体举措，进一步将此前发行上市、并购重组、私募股权创投基金和债券融资等方面行之有效的改革措施制度化，同时紧跟国内外科技发展新形势新要求推出新的改革措施，助力资本市场更加精准高效支持科技创新。
在以上政策“组合拳”的作用下，我国股权融资和债券融资持续向科创企业倾斜。股权融资方面，据Wind统计，2024年我国共有102家上市公司在科创板、创业板、北交所首次公开发行（IPO）上市，实现股权融资662.80亿元，其中IPO家数占比约78%，融资金额占比约63%；另据中国证监会披露，上述各板块新上市公司中高新技术企业占比均超过9成。债券融资方面，中国证券业协会披露数据显示，2024年券商承销科技创新公司债券539只（同比增长约61%），累计融资6136.86亿元（同比增长约68%）。
结合现实来看，资本市场通过直接融资为科创企业扩展业务规模、推进技术创新提供的支持力度明显加大。例如，与低空经济产业链相关的低空基础设施建设、低空飞行器制造、低空运营服务、低空飞行保障等多家企业已在A股市场上市并实现快速发展。截至2024年3月21日收盘，70只纳入Wind统计口径的低空经济概念股总市值约1.28万亿元，较去年同期上涨约18%。
资本市场能够通过双向激励机制支持新质生产力与新型工业化。资本市场既能激发新质生产力企业的创新活力，提升其运营效率，加速创新要素的培育进程，为新质生产力发展提供更加有力的支撑；又能通过资源优化配置，激励创新要素向新型工业化重点领域集聚，促进新质生产力与新型工业化之间的契合互动。《中国上市公司2022年发展统计报告》《中国上市公司2023年发展统计报告》相关数据显示，2012～2023年A股市场上市公司研发投入规模扩大了7.4倍，上市公司研发投入占全国研发总投入的比重实现“翻一番”，A股市场对企业创新要素培育力度的正向激励作用持续增强（见图1）。创新要素向新型工业化领域集聚加速了高端制造业规模扩张步伐，据中国上市公司协会《中国上市公司高端制造业发展报告（2024）》披露，2019～2023年我国高端制造业上市公司资产总额稳步快速增长，5年复合增长率约17%。
资本市场服务新质生产力与新型工业化的机制与短板
厘清资本市场服务新质生产力与新型工业化的功能渠道，有助于精准把握资本市场全面深化改革的卡点与堵点，并进一步明确资本市场未来的主要改革方向。结合我国资本市场、新质生产力与新型工业化发展实际情况，资本市场促进新质生产力与新型工业化发展的主要机制包括资源配置、价值发现、风险保障和制度完善四个方面，且以上四个方面均面临一些现实问题，存在短板与不足。
资源配置渠道。新质生产力的发展需要新型生产关系与之相适应，探索并构建与新质生产力相适应的生产关系，可以为新型工业化的稳步推进营造优良环境。新型生产关系的形成离不开先进优质生产要素的顺畅流动，这就需要进一步深化金融体制改革，尤其是发挥资本市场直接融资的重要作用。据中国上市公司协会披露，2024年前三季度创业板、科创板和北交所企业研发投入持续加大，研发经费投入强度分别为4.74%、9.94%、4.73%，[15]明显高于中国主要企业的平均水平，[16]资本市场在资源配置方面的优势已经开始显现。
资本市场对资源配置的优化大体包括两个方面：资源匹配和资源整合。从资源匹配来看，资本市场能够为上市企业提供高效的资源对接服务，通过价格信号精准匹配创新要素在不同时间上、空间内和在企业发展不同生命周期的资金需求，进而引导各类资源要素向科技创新集聚。中长期股权、中长期债券、创业投资等工具对科创企业短期出现的经营亏损与波动具有一定容忍度，这增加了资金供应与科创企业发展周期的匹配度。良好的资源匹配有助于畅通“科技-产业-金融”良性循环，支持新质生产力与新型工业化。从资源整合来看，借助资本市场平台，上市科创企业能够通过战略合作、并购重组等形式，整合产业链、供应链、创新链、资金链和人才链，促进市场、技术、人才等优质资源的优化配置，提升行业集中度与竞争力，助力形成良好的科技创新生态系统。
当前资源配置渠道的卡点和堵点包括以下几个方面。第一，中国金融体系以间接融资为主，直接融资占比偏低，对科创企业的支持力度有待加强。根据人民银行2024年社会融资规模存量统计数据报告显示，2024年底社会融资规模存量为408.34万亿元，其中对实体经济发放的人民币贷款余额为252.53万亿元，占比约62%；而企业债券余额和非金融企业境内股票余额仅分别为32.30万亿元和11.72万亿元，合计占比不到11%。[17]
第二，股权投资机构“耐心”不足。[18]与国外成熟资本市场相比，中国股权投资起步较晚，投资理念成熟度相对不足，投资机构倾向于追求短期利益并尽早退出，在投资策略上一般倾向于投资处于成长期和成熟期的企业，对于“投早投小”积极性不高。2024年三季度末保险公司、社保基金、企业年金、基金和基金管理公司（含公募基金和基金专户）这四类主要的中长期资金持股市值仅约占A股总市值的5%，[19]远不及海外成熟资本市场高于20%的水平，[20]中长期资金对创新资本形成、新质生产力和新型工业化发展的支持力度亟待加大。此外，国资背景资金在股权投资基金募资来源中占比偏高也是影响股权投资机构“耐心”的重要原因。清科研究中心《2024年中国股权投资市场研究报告》显示，2024年中国股权投资市场全部参投机构中，国资背景投资机构总投资金额占比高达57.1%，10亿元以上规模创业投资基金中由国资背景管理人管理的人民币基金规模超过70%。[21]不同于民间资金，国有资产存在保值增值的刚性约束，具有天然的避险属性，在投资决策方面受到返投比例限制，因而难以像民间资金那样机动灵活，在“投早投小”方面往往顾虑重重，这在很大程度上阻碍了资本长期稳健投资“耐心”的养成。
价值发现渠道。资本市场具有独特的价值发现功能，能够对科技创新成果的价值进行合理评估。通过市场化的价格机制，资本市场能够围绕企业的整体投资价值形成综合价格信号，促进创新成果的价值显性化，进而形成市场对科创企业的技术潜力、商业模式、盈利能力与发展前景的预期。对于具备良好发展预期的科创企业，资本市场的价值发现功能能够通过市场化定价机制精准评估科技创新成果的产业化潜力，借助股债、并购重组及股权激励等多元化工具，动态反映人才、技术、数据等新质生产力要素的组合效益，进而引导资源向新质生产力集中，推动创新成果向新质生产力转化，并通过产业链整合和现代化产业体系重构，为新型工业化提供持续动能。例如，随着深度求索（DeepSeek）的横空出世，未来人工智能（AI）的估值溢价将更多反映市场对算法效率而非算法数量的预期，这意味着在资本市场中那些技术创新纯度更高、算力泡沫化程度更小的人工智能企业将受到更多青睐，而这些更加优质的人工智能企业将有利于新质生产力与新型工业化的提质增效。
资本市场在发挥价值发现渠道作用的过程中，存在以下卡点和堵点：一是价值难以被发现，即知识产权存在“评估难”问题；二是善于发现价值的主体相对不足，即专业机构投资者占比不高。
知识产权评估方面，科创企业的核心资产主要是人才和知识产权等无形资产，知识产权的客观评估是体现科创企业价值的关键环节。然而，长期以来，知识产权评估和交易市场尚不成熟，这给知识产权质押融资带来不小的阻碍。目前中国缺乏专门从事知识产权评估的专业机构，市场上知识产权评估仍然依赖第三方机构出具的结果，评估标准不统一且评估结果缺乏广泛认同。这不仅会导致现有金融体系很难对知识产权的质押融资提供足够支持，增加了科创企业间接融资的难度，还会影响科创企业资产价值的界定，降低科创企业借助资本市场募集资金的合理性和可行性。这一系列问题可能会削弱资本市场的价值发现功能，降低科创企业的吸引力，进而制约资本市场通过直接融资对科创企业的支持力度。
投资者结构方面，与个人投资者相比，机构投资者一般具备专业的研究团队和丰富的投资经验，具有资金实力厚、专业素质高、信息处理速度快、投资分析能力和风险承受能力强等特点，在开展长期投资与价值投资方面具有明显优势，能够助力优质科创企业的价值发现并更好支持创新企业发展。然而，A股市场专业机构投资者持股市值占比明显低于海外成熟资本市场相关占比。2021～2023年A股专业市场机构投资者持股市值占比在20%左右徘徊，而美国股市这一比例常年维持在60%左右。[22]此外，近年来不少A股市场机构投资者呈现忽视基本面、热衷投机和“追涨杀跌”的散户化特征，这可能会进一步导致A股市场价值发现聚焦失真。[23]
风险分担渠道。科创企业特别是处于初创期的科创企业经营风险偏高，未来发展不确定性较大。资本市场能够通过提供多元化风险分担机制，降低科创企业投资风险，激励资金流向支持科技创新的相关领域，为科技创新与产业转化提供保障，促进新质生产力和新型工业化发展。对科创企业而言，资本市场分担创新风险的主要形式包括风险分散、风险定价、风险对冲、政策助力与投资退出。风险分散是指PE／VC能够通过投资多个创新项目形成组合，分散创新投资风险；风险定价是指风险较高的科创企业能够通过支付更高融资成本（例如，高收益债）吸引风险偏好匹配的投资者；风险对冲是指科创企业利用金融衍生品对冲科技创新或产业转型所需原材料价格波动风险（例如，芯片制造商通过提前买入工业硅期货进行套期保值，保障研发投入稳定性）；政策助力是指政府通过设立专项市场（例如，科创板和北交所）、国家融资担保基金等方式提高对科创企业风险分担与补偿力度；投资退出是指投资机构出于资本增值或止损的目的，通过IPO、股权转让、回购、并购等手段从科创项目中回收资本。总而言之，完善的退出机制和通畅的退出渠道对于充分发挥资本市场风险分担作用意义重大。
风险分担渠道的短板主要包括两个方面。其一，股权投资退出机制不成熟、退出渠道不顺畅。中国股权投资基金的退出常年高度依赖IPO上市，其他退出手段发展相对滞后。尽管近年来中国股权投资机构积极寻求多元化退出途径，股权转让、回购退出案例数量快速增长，但是自2023年8月中国证监会提出“阶段性收紧IPO节奏”和2024年新“国九条”进一步提高IPO上市准入门槛以后，IPO出现阶段性收紧，通过IPO退出的机构数量明显下降，收获的发行账面价值更是几近减半，股权投资退出压力不降反升。清科研究中心数据表明，2024年股权转让和回购退出案例数为2083笔，较上年增长33%，自2018年以来案例数首次超越IPO退出案例数（1333笔）；同期投资机构通过IPO退出机构数下降31%，收获发行账面价值骤减51%。受IPO退出通道收紧影响，处于退出期和延长期的股权投资基金数量居高不下，2024年底共计2.96万只，基金规模16.29万亿元，超过处于投资期基金数量（2.75万只）和规模（10.62万亿元），资金退出需求明显大于投资需求。退出积压“堰塞湖”不仅使股权投资资金流动性大规模受限，还加剧了市场避险情绪，削弱股权投资基金对战略性新兴产业和科创企业的支持作用。
其二，资本市场违法违规现象屡禁不绝，投资者合法权益保护面临挑战。“投资者是市场之本，保护投资者合法权益是证券监管的首要任务”，[24]在资本市场发展中处于核心地位，有效保障投资者合法权益是资本市场发挥风险分担机制的重要前提。然而，近年来资本市场违法违规行为屡禁不止，自金融监管贯彻落实“长牙带刺、有棱有角”和证券违法犯罪活动“零容忍”要求以来，查处众多违法违规典型案例。国浩金融证券合规业务委员会暨法律研究中心对中国证监会和36家地方证监局官方公开信息进行整理后发现，2024年证券监管部门针对市场违法违规行为共作出行政处罚决定539件，与2023年数量持平并远大于2022年的384件，案件主要涉及信息披露违法（219件）、内幕交易（111件）和市场操纵（38件）。[25]资本市场违法违规行为严重损害投资者和交易者利益，扰乱市场秩序，不利于资本市场的平稳运行与风险分担机制发挥。
制度完善渠道。资本市场基础制度体系建设涵盖证券发行上市、信息披露、登记结算、交易、退出、投资者保护等方面的内容，旨在增强多层次市场体系包容性、投融资发展协同性、监管执法的有效性和市场基础制度的适配性。从服务新质生产力和新型工业化角度来看，完善资本市场基础制度体系，有助于增强资本市场对科技创新的包容性与适应性，进而充分发挥资本市场功能，引导更多资源要素向新质生产力集聚，更好服务制造强国建设与新型工业化。
结合现实来看，服务新质生产力与新型工业化是监管层坚持深化关键制度改革的重要内容。资本市场“1＋N”制度体系的逐步完善有助于深化多层次、多主体、多领域等立体化资本市场制度改革，也有助于增强资本市场对新产业新业态新技术的包容性，推动科技创新、绿色发展、国有资产和国企（简称“国资国企”）改革等国家战略实施，促进新质生产力发展。对此，中国证券监督管理委员会主席吴清强调，“未来将继续遵循法治化市场化方向全面深化改革，以支持优质创新企业为重点，深化资本市场投融资综合改革，破解制约市场功能发挥的重点难点问题，进一步增强资本市场制度竞争力，更好服务新产业新技术新业态，有效促进新质生产力的发展”。[26]
现阶段资本市场基础制度体系建设仍然存在短板，包括以下几方面：尽管在资本市场“1＋N”政策体系多项措施加速落地的带动下，资本市场进一步全面深化改革初见成效，但是在政策协调、配套措施、监督机制等方面仍有不小提升空间。政策协调方面，资本市场多项改革举措的相继出台与落地加剧了不同制度之间关联的复杂性，制度体系的衔接与协调将是未来提升资本市场改革质效的重难点，包括投资端改革与融资端之间的协调、提升市场活力与强化市场监管之间的协调、推动市场短期调整与长期稳定之间的协调、为科创企业提供融资便利与提升科创企业总体质量之间的协调等。配套措施方面，随着改革措施相继落地，一些措施仍然缺少严谨、完备、切实可行的配套法律制度与管理条例，这可能会降低改革的实际效果。监督机制方面，现阶段资本市场深化改革各项措施在实际落地过程中的监督机制仍不够健全。例如，在A股市场全面实行注册制过程中，科创企业上市仍然缺乏有效监督，长期资金比重不高、中介机构督导不力、低质企业“带病闯关”、科技股估值定价泡沫甚至违规减持套现等问题依旧存在。
资本市场服务新质生产力与新型工业化的实施路径
加大对耐心资本的培育力度。作为追求长期投资、价值投资和稳健投资的资本，耐心资本是发展新质生产力进而推进新型工业化的重要助力。从行动路径上看，壮大耐心资本可以从激活存量与扩大增量两个方面开展。
激活存量方面，要重点将国资背景资金培育为耐心资本。考虑到具有天然避险属性的国资背景资金占比偏高是影响资本“耐心”养成的重要因素，要健全国有资本绩效评价制度。尤其是对于投资风险偏高的科技创新领域，更要着力完善符合行业特点和发展规律的管理体制和尽职合规责任豁免机制，在放宽规模限制、提高出资比例、注重整体业绩、完善长周期考核、明确尽职免责容错条件等方面为国资背景资金提供足够的政策支持。同时，相关部委要进一步加强资金与创新创业项目的对接机制，为投资机构推荐优质且符合战略导向的科创项目，鼓励国资背景股权投资基金“投早、投小、投长期、投硬科技”，摆脱“不会投、不敢投、怕投错”的困境，使其发挥长期耐心资本作用。
扩大增量方面，应考虑通过输入“新鲜血液”培育新型耐心资本。要积极响应中央金融办、中国证监会等六部委联合印发的《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》要求，加大商业保险资金、社会保障基金、基本养老保险基金和企（职）业年金、银行理财、信托资金等中长期资金入市力度，并通过完善相关投资管理机制、改善投资运作水平、降低综合费率等方式保持中长期资金入市稳定性与连贯性。其中，对于各类保险资金，监管部门应积极论证并着力提升保险资金投资科技创新类创业投资基金集中度的比例上限，更好引导保险资金加大在科技创新领域的配置力度。对于银行理财和信托资金，金融监管部门应适当允许资产管理机构在投资一些优质创业投资基金时，不被视作一层资产管理产品，避免其受到“资管新规”中关于资产管理产品向下投资规定的约束。政府引导基金、产业基金也要发挥更大的示范作用，突出政策导向功能，引导各类中长期资金流向关键技术领域。此外，还要抓好《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》的落实，放宽科技创新领域外资准入限制，引导优质中长期外资来华展业。
增强资本市场对科技创新的包容性与适配性。资本市场在服务科技创新方面具有天然且独特的优势，因此要积极融入科技创新新型举国体制，切实推动“科技十六条”“科创板八条”等落实落地，多措并举提升资本市场对科技创新、绿色发展和传统产业转型升级的服务能力。结合当前资本市场服务新质生产力与新型工业化的现状与问题，需要重点从以下方面寻求提升。
一是从上市准入端为科创企业提供更多便利。针对科创企业准入问题，中国证监会明确表示，“坚持有效市场和有为政府相结合，聚焦科技创新活跃、体现新质生产力方向的领域，用好‘绿色通道’、未盈利企业上市等制度，稳妥实施科创板第五套上市标准等更具包容性的发行上市制度，更精准支持优质科技企业发行上市”。[27]对科创属性强、市场潜力大但是尚未盈利的新质生产力企业而言，资本市场的支持尤为关键。为更好支持科创企业上市，须紧密围绕“科技十六条”提及的相关举措进行提升。在融资“绿色通道”构建方面，要采取多项措施实现对优质未盈利科创企业的精准识别，手段包括但不限于完善上市“预沟通”机制、审核过程中积极寻求行业相关部门意见、完善未盈利企业持续经营能力评价体系，等等。在统筹资本市场各板块功能方面，随着全面注册制改革的落地，要进一步明确主板、创业板、科创板、北交所、新三板在支持科创企业方面的差异化定位，可以考虑根据各类科创企业在不同板块实际上市情况，对各板块上市要求（包括财务指标要求、发行上市条件、行业属性、审核时限等）进行动态调整，实现板块错位发展，提升资本市场支持科创企业发展的效率。
二是以债券市场“科技板”为科创企业注入新动能。为响应《国务院办公厅关于做好金融“五篇大文章”的指导意见》提出的“发展科技创新债券”“完善科技创新债券发行管理机制，鼓励通过创设信用保护工具、担保等方式提供增信支持”，[28]要积极促进债市“科技板”的推进步伐，着力完善相关制度设计。为此，要借助债市“科技板”，鼓励金融机构、科创企业和私募股权投资机构等主体发行科技创新债券和绿色债券。同时考虑到债券市场风险偏好偏低，要对处于初创、成长期企业的债券发行予以额外支持，例如，信用评级机构可以考虑将“科技创新竞争力”纳入科创企业主体及债项评价体系，为初期盈利偏弱但是具有发展潜力的科创企业提高举债融资的可能性。此外，要鼓励处于成长期和成熟期的科创企业发行中长期债券，弥补当前已发行科创债期限偏短、其与相对偏长的科技创新研发周期存在错配的问题。
三是优化科技创新和技术改造再贷款政策。科技创新和技术改造再贷款设立时间尚短，在支持科创企业方面仍有不小提升空间。要从提额度、降成本、提效率、扩大覆盖面角度出发，改良科技创新和技术改造再贷款政策要素。提额度要做到扩大再贷款总体规模；降成本要做到降低中国人民银行对商业银行提供的再贷款资金利率，并通过财政贴息手段切实降低企业获取资金的成本；提效率要做到优化再贷款政策流程，提高政策实施的效率和便利度；扩大覆盖面要做到通过加强对银行的政策激励，扩大再贷款支持范围。
四是切实解决知识产权“评估难”问题。首先，要完善知识产权质押融资相关法律法规与政策。中国目前尚未制定统一的知识产权融资法律法规，而是在《中华人民共和国民法典》《中华人民共和国证券法》《中华人民共和国专利法实施细则》《中华人民共和国商标法实施条例》《中华人民共和国科学技术进步法》《中华人民共和国资产评估法》等一系列法律法规中规定了知识产权质押融资的相关事宜。为此，要通过完善立法对知识产权评估、质押登记、公示、质权实现等流程与实际操作细节进行详细规定，排除实操中可能出现的争议与纠纷；此外还可以考虑将诸如地理标志、植物新品种等新型知识产权纳入完善立法选项。其次，针对知识产权评估机构水平参差不齐问题，政府要发挥更大的作用，一方面，要紧密结合中国资产评估协会发布的《资产评估执业准则——知识产权》，着力规范知识产权评估执业行为，保证知识产权评估总体质量；另一方面，政府部门可以考虑为知识产权评估提供数据、模型和系统支持，并在各地持续探索多元化“政-银-企”三方合作的知识产权评估与质押融资体系，例如，上海市浦东新区推出的“银行＋政府担保＋专利权反担保”模式，切实推动“知产”转化为“资产”，有效助力了新质生产力的培育与新型工业化的推进。
完善股权投资科技创新项目退出机制。受IPO阶段性收紧以及其他退出渠道发展相对滞后影响，中国股权投资基金面临极大的市场压力，影响资金支持新质生产力与新型工业化的热情。为此，不仅要加强对科创企业上市的支持力度，还需要重点布局其他具有发展潜力的退出渠道。在政策推动和市场需求作用下，私募股权二级市场基金（S基金）与并购重组市场快速活跃，有望成为未来解决股权投资退出问题的重要途径。
一方面，要加速布局S基金，扩充股权转让退出途径。S基金作为专门向投资者收购其他私募基金份额的私募基金产品，是私募基金二级市场的重要参与者。2021年以来，随着中国各地政府积极推进S基金交易平台落地，中国S基金市场快速扩展。地方国资主导设立S基金，通过区域性股权交易平台实现份额转让，有助于解决存量基金的退出难题。未来S基金有潜力成为股权投资基金的重要退出途径。2025年1月《国务院办公厅关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》明确提出，“鼓励发展S基金”，中国证监会也表示，要“支持私募股权二级市场基金（S基金）和并购基金发展等，进一步畅通多元化退出渠道，促进‘募投管退’良性循环”。[29]
为进一步发挥S基金在解决股权投资退出问题方面的作用，要针对现阶段S基金发展的卡点与堵点设计策略路径：首先，要完善私募股权二级市场估值标准，以方便交易双方对回报率等关键数据迅速达成共识，这对于新质生产力领域的成长期标的而言尤为重要。因为买卖双方对成长期标的估值定价方面的分歧可能会更大，这极易导致交易受阻。统一的估值定价标准有助于提高交易成功率，加快股权投资退出效率。其次，要建立S基金交易匹配机制，根据买方实际情况与偏好为其匹配合适的S基金产品，解决当前S基金散点化和偶发性交易占比较高、交易持续性不足的问题。最后，考虑到S基金产品买方以国资背景资金为主，要着力解决因各地国资基金投资考核标准差异引发的协调问题，同时推动各地放宽国有资产保值增值考核标准，减轻国资对“入手”S基金的顾虑。[30]
另一方面，要加大资源整合力度，推动科创企业并购重组。随着并购重组机制的不断优化，未来股权投资基金通过并购退出有望成为主流，并成为解决资金“退出难”的关键途径。证监会在“科技十六条”“科创板八条”“并购六条”明确定调，要推动科技型企业高效实施并购重组，并强调，“下一步将持续深化并购重组市场化改革，多措并举活跃并购重组市场”“更好服务高水平科技自立自强和现代化产业体系建设等重大国家战略，助力新质生产力发展”。[31]并购重组不仅能够扩展科技创新项目的退出机制，还能激活资本与技术的融合效率，促进产业链上下游联动创新。为扩展科创企业的并购重组业务，要围绕优化并购重组政策环境展开，具体内容包括：要推动并购重组小额快速审批机制，设立专门通道，提高审批效率，降低并购时间成本；鼓励科技型头部或行业龙头企业通过吸收合并整合产业链，并对并购重组后企业加强整合指导，确保创新要素以及人员、文化、管理的有机融合，确保实现并购预期目标，切实提升新质生产力与新型工业化企业的竞争力；适当提高轻资产科创企业并购重组包容性，在重组审核阶段可以考虑适当放宽对轻资产科创企业的重组估值、业绩承诺、同业竞争和关联交易等事项的评估标准，并引入股份、现金、定向可转债等多元化并购重组支付方式，充分释放“硬科技”上市公司并购热情；采用市场化与强监管相结合的模式推动并购重组高质量发展，一方面，要鼓励上市公司进行市场化并购，减少非市场化干预，另一方面，对于盲目跨界、蹭热点式重组炒作股价、财务造假等并购乱象，要通过加强监管严厉打击，促进上市公司并购重组健康发展。
持续完善资本市场基础制度体系。资本市场基础制度体系的持续完善，有助于激发资本市场参与主体的创新活力，更好服务新质生产力和新型工业化，进而推动资本市场高质量发展。中国证监会表示，“2025年，证监会将坚持服务实体经济，支持新质生产力发展。持续完善资本市场基础制度体系，推动股票发行注册制走深走实，夯实市场稳定发展的制度基础，牢牢守住不发生系统性风险的底线”。[32]为此，完善资本市场基础制度体系需要重点加强以下几个方面的工作。
第一，夯实制度基础以增强市场的内在稳定性。资本市场的内在稳健性是市场健康发展的重要标志与前提，稳定运行的市场有助于弱化投机行为，对促进长期投资和价值投资至关重要。资本市场的内在稳定性体现在市场结构、市场机制、市场价格与参与主体行为能够自行实现平稳运行，既不需要频繁的临时性政策干预来维持稳定，也不会轻易出现极端波动。因此，基础制度的优化与完善对于增强市场的内在稳定性极为关键。在注册制全面实行与资本市场“1＋N”政策体系加速落地的背景下，应进一步完善相关配套制度与监管安排，投资端要改善投资者结构，同时加强投资者适当性管理，切实保护投资者合法权益；融资端要提升上市科创企业的科技创新能力与公司治理水平，切实提升上市科创企业的整体质量与投资价值；交易端要不断丰富适合中长期投资的产品与工具供给，积极引导证券公司、基金公司支持科技创新，充分发挥私募股权创投基金、债券市场、期货市场和海外市场对科创企业和战略性新型产业的支持作用，助力新质生产力与新型工业化。
第二，筑牢科技创新的“安全之基”。首先，要持续加强资本市场法治建设，以资本市场新“国九条”和“1＋N”政策体系为基础，落实中国证监会《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》等配套文件，加大科创企业发行上市全链条各环节监管力度，切实推进依法治市。其次，要建立健全资本市场风险预警与处置机制，防范化解科技领域重大风险，警惕并整治伪创新、乱创新与过度金融化乱象，引导资源真正向新质生产力与新型工业化领域集聚。再次，要切实维护广大投资者的根本利益，要建立健全风险投资机制，完善央地合作增信、知识产权抵押与信用保护工具相关制度，为投资者分担风险；同时，要从严打击证券违法犯罪行为，针对此类行为给投资者带来的损失，进一步强化赔偿救济机制，切实维护广大投资者，特别是中小投资者的合法权益。最后，要坚持以强监管、强执法和强监督维护资本市场“三公”秩序，同时注重资本市场监管与激发资本市场活力之间的权衡，此外还要完善立体式、多维度监管体系，加强监管的跨部门、跨区域、跨层级业务协同，同时鼓励新闻媒体与社会公众积极参与监督。
第三，以制度创新促进新质生产力发展。首先，国资国企应积极通过制度创新成为服务新质生产力发展的重要力量。当前国资背景资金仍然是中国资本市场投资端的主力，而国资背景资金在投资策略制定、证券交易、资产管理与投资退出的各环节都有可能囿于市值考核等制度约束，难以发挥其真正作用，例如，前述国资背景资金在培育耐心资本与S基金交易中遭遇的困境。因此，国资国企应顺应科技创新的快速发展与资本市场全面深化改革的推进步伐，针对可能会阻碍、拖慢服务新质生产力与新型工业化的原有制度安排，积极寻求调整与放宽。国资国企还要主动求变，深化企业内部市场化经营机制改革，对标世界领先企业，提升核心竞争力，积极通过制度创新提质增效以促进新质生产力。其次，要建立健全创新体制机制，具体包括资产结构优化、科创资源整合、新兴与未来产业培育、寻求境外上市融资等方面内容，并以此激发科创企业创新的积极性，提升企业自主创新能力与价值创造能力，实现新型举国体制与市场化机制的有机融合，助力发展新质生产力与建设现代化产业体系。
（本文系国家社会科学基金重大项目“负利率时代金融系统性风险的识别和防范研究”和中国博士后科学基金第75批面上资助项目的阶段性成果，项目编号分别为：20&ZD101、2024M754046；北京航空航天大学经济管理学院博士后研究员殷高峰对本文亦有贡献）
注释
[1]黄群慧：《新质生产力与新型工业化》，《中国社会科学》，2024年第6期。
[2]郭晗、侯雪花：《数字新质生产力推动新型工业化：内在机理与策略选择》，《改革》，2025年第2期。
[3][26]吴清：《充分发挥资本市场功能 更好服务新型工业化》，《新型工业化》，2025年第2期。
[4]《国务院新闻办就加大助企帮扶力度有关情况举行发布会》，2024年10月14日，https://www.gov.cn/lianbo/fabu/202410/content_6981039.htm。
[5]《2024年社会融资规模增量统计数据报告》，2025年1月14日，http://www.pbc.gov.cn/diaochatongjisi/116219/116225/5565439/index.html。
[6]M. Obstfeld, "The Global Capital Market: Benefactor or Menace," Journal of Economic Perspectives, 1998, 12(4).
[7]何诚颖、耿晓旭、刘新文：《以新质生产力为引擎推动资本市场高质量发展》，《金融市场研究》，2025年第3期。
[8]张勤峰、昝秀丽：《代表委员建言资本市场发展念好“稳”字诀》，《中国证券报》，2025年3月5日，第A01版。
[9]《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，2024年4月12日，https://www.gov.cn/zhengce/content/202404/content_6944877.htm。
[10]《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》，2024年7月21日，https://www.gov.cn/zhengce/202407/content_6963770.htm。
[11]《中央经济工作会议在北京举行 习近平发表重要讲话》，2024年12月12日，https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202412/content_6992258.htm。
[12]《证监会党委传达学习习近平总书记重要讲话精神和全国两会精神》，2025年3月11日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7543648/content.shtml。
[13]赵展慧：《全面提升资本市场服务实体经济能力》，《人民日报》，2025年2月17日，第18版。
[14]据Wind统计，2025年3月21日A股上市公司（排除无市值样本）共5400家。本文将Wind一级行业分类中归属于“工业”门类或者证监会行业分类中归属于“制造业”门类的上市公司，认定为工业企业，该分类方法与吴清（2025）截至2024年底的统计结果相差不大（文献名称见注释[3]）。
[15]根据国家统计局的定义，企业研发经费投入强度是指企业研发经费与营业收入之比，其中研发经费是指报告期为实施研发活动而实际发生的全部经费支出。参考：《什么是研究与试验发展（R&D）经费及投入强度》，2025年3月21日，https://www.stats.gov.cn/zs/tjws/tjzb/202301/t20230101_1903948.html。
[16]根据中国企业联合会、中国企业家协会联合发布的2024中国企业500强榜单，2024中国企业500强研发经费投入总额占其营业收入总额的1.90%。
[17]中国人民银行：《2024年社会融资规模存量统计数据报告》，2025年1月14日，http://www.pbc.gov.cn/diaochatongjisi/116219/116225/5565443/index.html。
[18]如无特殊说明，本文的股权投资机构指代早期投资机构、私募股权投资机构和创业投资机构。
[19]基于Wind统计数据测算得到。
[20]《证监会有关负责人就活跃资本市场、 提振投资者信心答记者问》，2023年8月18日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7426770/content.shtml。
[21]根据清科研究中心的定义，具有国资背景的情形包括国资控股、国资实际控制和国资参股。另外，统计数据中的人民币基金不包含工商币种为人民币的合格境外有限合伙人（QFLP）基金。
[22]"2024 Capital Markets Fact Book", July 2024, https://www.sifma.org/wp-content/uploads/2023/07/2024-SIFMA-Capital-Markets-Factbook.pdf；上海证券交易所统计数据显示（经Wind整理），2021～2023年A股市场专业机构投资者持股市值占比分别为19.14%、21.69%和20.55%。另据美国证券业和金融市场协会（SIMFA）披露数据，2021～2023年美国股市专业机构投资者持股市值占比分别为60.4%、59.1%和59.3%。
[23]周科竞：《不提倡机构投资者当“快枪手”》，《北京商报》，2023年11月8日，第6版。
[24]《证监会召开投资者座谈会》，2025年2月8日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7537694/content.shtml。
[25]国浩金融证券合规业务委员会暨法律研究中心：《证券行政处罚2024年度综述》，2025年1月20日，https://www.grandall.com.cn/ghsd/info.aspx?itemid=30432。
[27][29]《吴清主席在十四届全国人大三次会议经济主题记者会上答记者问》，2025年3月6日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c106311/c7542779/content.shtml。
[28]《国务院办公厅关于做好金融“五篇大文章”的指导意见》，2025年3月5日，https://www.gov.cn/zhengce/zhengceku/202503/content_7010605.htm。
[30]一些地区已经开始放宽国资背景资金的相关考核机制，例如，2024年7月底，广东省通过《广东省科技创新条例》并明确提出，在国有天使投资基金、创业投资基金的考核中，“不以国有资本保值增值作为主要考核指标”。
[31]《对十四届全国人大二次会议第3472号建议的答复》，2025年2月28日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c101983/c7541682/content.shtml。
[32]《中国证监会2024年法治政府建设情况》，2025年3月21日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7546094/content.shtml。
Enhancing Capital Market Services for New Quality Productivity and New Industrialization
Tan Xiaofen
Abstract: The new quality productive forces and new industrialization are closely linked and inseparable. Developing new quality productive forces is an inherent requirement and key focus for promoting high-quality development, while new industrialization is the main battlefield for developing new quality productive forces and an essential path for building a strong manufacturing nation. Accelerating the enhancement of the ability and level to serve new quality productive forces and new industrialization has become an important aspect of further deepening comprehensive reforms in China's capital markets. Capital markets should better fulfill their role in optimizing resource allocation and value discovery, sharing innovation risks, providing continuous and stable financial support for technological innovation, enhancing the inclusiveness and adaptability of capital market systems to new quality productive forces, and further strengthening their role in driving new industrialization.
Keywords: capital markets, comprehensively deepening reforms, new quality productivity, new industrialization
